[第9章](index_split_005.html#filepos5147)
[牛 市](index_split_005.html#filepos5147)
所谓牛市是指长期整体向上的主要运动，其中伴随着重要的回调走势。牛市的平均持续时间往往长达两年以上。在牛市运行之中，经济环境趋于回暖使得投资和投机活动增多，股票交易量日渐增大，从而推动股票价格一路攀升。牛市通常由三个主要阶段构成：第一阶段是人们对未来经济复苏的信心恢复；第二阶段是上市公司盈利状况改善在股票价格上得到充分反映；第三阶段是通货膨胀率高企，市场投机气氛弥漫时期，此时的股票价格飞涨单纯依靠热情的预期，而不是基本面支撑。
正如本书前文所述，道氏理论是一种常识性的原理，它基于对道琼斯铁路和工业股价格指数每日波动的跟踪分析，得出对市场未来走势的有效判断。对于一位投机者而言，掌握道氏理论的最大的用处，在于判断熊市何时朝着牛市反转。
对于汉密尔顿而言，似乎抄底是一项手到擒来的事。他曾经多次强调，寻找熊市底部与寻找牛市顶部相比要简单得多。毫无疑问的是，汉密尔顿成功的秘诀在于他财经方面的洞察力。对于那些洞察力稍逊一筹的人而言，在合适的时机一样能够成功地应用道氏理论，这并不需要具备多么高深的学问基础，只要能够准确地把握平均价格指数的含义就行。
判断熊市和牛市时读者一定要搞清楚，牛市第一阶段与熊市最后一次的次级反弹运动看起来似乎并无差别，只有假以时日才能区分开来。同样道理，熊市第一阶段必须与牛市的正常回调区别开来。总而言之，每当论及熊市结束这一话题，自然而然同时涵盖着随后牛市的开始。在上一章之中我们讨论过熊市结束时的市场特征。在这里我们还要特别强调指出，在熊市即将结束的时期，市场看起来似乎对于坏消息具备了免疫力，价格开始不再受到悲观情绪的影响。同时，在剧烈下挫之后，市场看起来似乎失去了反弹上来的能力一样。所有迹象表明市场已经达到了某种程度的均衡状态，投机氛围处于低潮，卖方抛售对价格失去了打压的作用，但是足以推高股价的买方需求尚未显现。此时的市场由于人气不足而变得踌躇不前。整个市场情绪低落，股利分配近乎停滞，部分上市公司陷入了财务困境，甚至政治局势也出现一定程度的动荡。所有这些因素共同作用，价格指<a></a>数呈现出窄幅横盘的走势。接着，窄幅横盘走势被明显地向上击穿时，铁路和工业股两种价格指数会显现出明确的上攻姿态，上涨的浪尖一浪高过一浪逐渐拉高，而其间的回调却并不跌破近期的低点。只有这样的时刻，才是做多的最佳时机。面对这时的市场需要投资者具备足够多的耐心，当价格高调反弹之后出现深度回调，并没有跌破熊市的前期低点，而随后的二次反弹却向上击穿了熊市的前次反弹高点时，此时买入股票最安全，做多的宝贵时机近在眼前。
也许一些读者会心存疑问，1930年春天的价格运动为何属于次级反弹，而不是熊市到牛市的反转呢？原因之一在于，平均价格指数的研究者们都很清楚，牛市往往不是以凶猛反弹的形式开始的。更重要的反面是，在熊市的初期阶段，反弹收复25%的下跌失地是司空见惯的事，甚至收复100%的下跌失地也有过先例。牛市启动阶段的描述是个老生常谈的话题了。下面摘自一篇社论文章，论述牛市如何从价格的谷底走了出来：前期熊市下跌逐渐让股票的价格远远低于其内在价值。此时的股票交易所为大众提供了一个捡便宜的重要场所，而其他市场对资金的吸引力已经荡然无存。这就是股市作为经济晴雨表不可替代作用的重要体现，春江水暖鸭先知，股市总是在第一时间感知到资金涌动。
“在牛市的第一个阶段，那时存在一个大家认可的价值回归。在第二阶段，通常是最长的阶段。该阶段属于这些价值的一个调整，因为随着整体经济的改善，它们变得更加稳定，而且就是在这个时期，最频繁看到的并且是最容易误导人的事情，就是主要上升趋势中的次级回调。牛市的第三阶段同样清晰，就这一阶段市场而言，公众的信心不仅反映出股票的当前价值，而且还反映了对未来市场发展可能性的预期。”（1923年6月25日）
下面这段评论文章表明，在股票价格慢牛式的爬升阶段，人们需要的不仅仅是耐心，而且还有胆量。人们得经受得住一个强劲的牛市中出现的快速次级调整。“从平均价格指数运行中反复证实的长期经验告诉我们，在一个大的牛市之中，即那种持续上涨超过1年甚至更久的牛市中，相比偶尔回调的迅捷，上涨过程看起来要缓慢得多。同样道理，在熊市里面反弹确实要迅捷的多。”（1910年3月19日）
那些在华尔街“玩钱”的聪明人，他们干的就是在股票低于其真实价值时买入，或是买入那些未来一段预期之内价值遭到低估的股票，最终在较高的价位出货。这些“玩钱”的聪明人，与一个商人所为并无差别。一个有智慧的商人，会在优惠十足、价格低廉时，大量买入床单布匹以及其他棉制品等生活必需品，随后期待价格上涨时出货。华尔街的行家里手们，当他们感觉到一些优质蓝筹股票已经跌至其内在价值以下，在详细地估算了机会和风险之后，就会开始在暗中悄悄地买进股票。随后一阵子，大众开始慢慢意识到，股票价格不再继续走低。悲观主义情绪弥漫下的做空压力，已经让股票价格过度下跌。随后，后知后觉的<a></a>公众开始买进，优质蓝筹股票的供应量因此而吃紧，股票价格随之上升，牛市就此形成。汉密尔顿一再提醒我们：“制造一个主要运动级别的较大的上涨或下跌趋势的条件总是循序渐进的。实际上从来不会一夜之间发生反转，然而第一次反弹看起来的确振奋人心。”（1910年7月29日）
本书这里讨论的道氏理论，是基于它对投资者操作的实用性角度考虑的，而不是强调它对于经济状况的预测价值。笔者不打算对汉密尔顿的经典著作《股市晴雨表》添油加醋。汉密尔顿在他的著作中强调把平均价格指数的运动，作为商业景气状况的晴雨表。那些试图学习道氏理论，并将之作为投机指南的人们，应当认识到价格指数在预测经济风向方面可靠的指示作用。
汉密尔顿指出，言中市场顶部通常比较困难。他在一篇文章中这样写道：“……预测市场顶部比预测市场底部更困难，这已经成为一条经验。在经历一个长期熊市之后，平均价格指数是否见底，可以根据上市公司净利润、股息支付率以及货币价格等与预期价值水平之间的差异方面清晰地洞察。但是在一个长期上涨之后，许多股票价格都是建立在希望、预期和可能性之上，尽管有部分股价还处在其真实价值之内。任何一只股票都有可能存在根本没有反应出来的巨大潜力。此外可能是因为情况复杂，并且更确切地讲，是因为晴雨表预示国家整体经济繁荣稳定，市场可能长时间维持在离顶部相对较近的范围震荡。事实上这样的例子很多，在猛烈杀跌的熊市走出来之前，市场在离顶部不远的区间之内将近维持过一年之久。”（1926年2月15日）
汉密尔顿在另一篇文章中这样写道：“……精确估计一个主要运动的顶部的任务，超出了任何一个晴雨表的范围。在那里（精确的市场顶部）没有过度投机时，这个任务更加困难。”（1923年6月13日）汉密尔顿的意思是说，如果没有过度投机迹象出现的话，即便是一位价格指数的研究高手，也可能把牛市之中的回调误读为次级运动，而那恰是熊市开始的第一次杀跌。
汉密尔顿善于旁征博引华尔街箴言来清晰地阐述观点。曾经有一次对价格指数发表看法，那时市场快要到达顶部，汉密尔顿这样写道：华尔街老手们说，当电梯驾驶员和皮鞋匠都四处打探关于牛市的小道消息的时候，我们赶紧清仓走人，找个地方钓鱼去吧。每当市场快要走到牛市高潮附近时，汉密尔顿总是这样提醒他的忠实读者：树木不会长到天上去。
就在1929年春天，牛市出现最后一次上攻前夕，汉密尔顿指出，从平均价格指数走势来看，毫无疑问的是牛市主要运动仍然在继续。然而，他在《华尔街日报》的文章中清楚地警告读者，是时候考虑把利润兑现，平仓离场了。汉密尔顿这样写道：“……研究者应该扪心自问，做出卖出股票的决策时，价格是不是显然已经远高于其内在价值？做出买入股票的决策时，是否建立在一种希望之上，而这种希望会不会时间太长了，以至于它会使你的心脏和钱包受损？”（1929<a></a>年4月5日）
二十年前的1909年，就在股市来到其顶点的几天之前，汉密尔顿这样写道：“永远不要忘记，不管国家多么繁荣，股票价格的上涨不会永远持续。一个创出新高的市场运动，价格至少在一定程度上已经膨胀了。当顶部承压时，市场会出现暴跌。在不可避免的回调中，这种价格运动易于显现出一些不同寻常的地方。”（1909年8月24日）
汉密尔顿曾经多次论述他对于市场的坚定判断：……市场最终必然向下反转，即便是经济基本面依然看起来很好，用不了多久反转必然到来（1922年4月6日）。经济学家们曾经认为，1929年股票市场牛市走完之前，经济基本面实际上已经衰败了。或许经济学家们说的是对的，股市的一轮牛市给资金面带来的压力要明显大于其他市场。姑且不谈股市能否有效预见1929年经济基本面由盛而衰的反转，毋庸置疑的是，1929年10月份的股市已经出现了由牛转熊的明显迹象。对于那些将道氏理论运用自如的投资者而言，他们早已学会了驾驭次级运动进行波段操作，在1929年9月份的时候成功清仓不成问题。许多人的确是这样操作的。那些没有及时清仓的投资者应当反思，相信道氏理论比相信自己主观判断要可靠得多，这一点放之四海而皆准。
把1897年至今所有牛市的平均价格指数比较一下，1929年牛市顶部及其反转应当是最容易辨认的一个。
通货膨胀的所有迹象都已经暴露无遗。股票市场交易量放出天量；贷款数据屡创新高，事实上资金成本是如此之高，使得许多公司将存货变现，换成资金投入华尔街以谋取暴利；资本的地下私募行为相当流行；股票经纪人办公室门口总是悬挂着“请站立等候”的标示；绩优股的股利收益，甚至比垃圾债券的投资收益率还要低；垃圾股鸡犬升天，它们的股价像火箭一样飙升，人们似乎对其内在价值和盈利能力漠不关心；全体国民都沉浸在股票投机的狂热之中。那些华尔街的交易老手们回忆那几个月的牛市顶部时不寒而栗，连他们自己都不敢相信，怎样不知不觉被灌输了“再创新高”的思想，然后在显而易见的崩盘中被套牢。那些看起来身怀绝技的银行家，本来应可以解救投资者于水深火热中，可是结局是当成乌鸦嘴被打倒。而一些本来就属于诈骗犯类型的应当遗臭万年的银行家，却被人们吹捧为股市明星。
市场是如此变化多端且激动人心，但是道氏理论从来没有改变过。在1929年的春天，从平均价格指数走势可以看出，市场上供给与需求不相上下。这显示有一些利益集团正在抛售手中的股票，而其他一些利益集团正在接住筹码。接下来，两种价格指数均创出了新高，这显示市场上买方力量已经超过了卖方，市场在愉快的唱多声中一路走高。依据道氏理论来判断，市场之中有足够大的力量推动价格一路攀升。
就在1929年5月12日到6月5日之间，平均价格指数出现了大幅度的下挫。交易量在之前价格上攻时是放大的，而价格下跌时却出现了萎缩。依据道氏理论来判断，那不过是牛市之中的次级回调运动。
到了1929年9月3日的时候，平均价格指数上攻到了牛市的最高峰。就在9月3日到10月4日之间，平均价格指数再次显现出下跌走势，看起来那不过是牛市的正常回调罢了。当10月5日价格指数再次反弹时，市场交易量却出现了萎缩。在接下来的八个交易日之中，价格在向上反弹，而交易量却出现了持续萎缩。任何一位道氏理论的研究者都能够从价格指数图上发现，市场已经没有足够的能量推动价格进一步上攻。研究价格指数的图表高手们可以看出，市场随后的每一次反弹不等回升到前次反弹高点就开始走熊。道氏理论的研究者如果掌握这些信号，会在价格指数大约350点左右的位置清仓出货，那个点位离牛市的最高峰不过10%而已。接下来的价格下跌之中，交易量却出现了放大。这是市场对那些尚未清仓出货的投资者发出的重要警告。到了1929年10月20日结束的那一星期，市场跌破了10月4日的价格低点。这时熟悉价格指数的投资者应当明白，熊市已经毫无争议。
汉密尔顿所做的他人生最后一次市场预测，就是肯定地告诉他的读者，熊市从1929年9月开始了。随着平均价格指数日复一日的波动，汉密尔顿逐渐感觉到了不祥之兆。他1929年9月23日在《巴伦周刊》上撰文指出，价格指数已经呈现出前面所提到过的窄幅盘整形态。汉密尔顿1929年10月21日在《巴伦周刊》上撰文提醒股民，市场出现的一系列先反弹再下跌的走势，已经是明显的熊市信号。他1929年10月25日发表在《华尔街日报》上的题为《行情的反转》的文章现在已经家喻户晓，汉密尔顿在这篇文章中指出，可以肯定地判断从九月份以来的市场下跌，属于熊市的第一阶段。就在做出那次预测之后的几个星期，汉密尔顿突然离开了人世。我们毫不夸张地说，汉密尔顿人生最后一次对于市场反转的成功预测会永远载入史册。
